即將過去的2015年注定將載入證券史冊，上證綜指自2014年7月起10個月暴漲150%，之后2個月暴跌45%，出現(xiàn)了千股漲停、千股跌停、千股停牌、千股漲停到跌停、千股跌停到漲停的歷史奇觀。展望2016年，我們認(rèn)為，風(fēng)雨后太陽照常升起，去杠桿后，2015年充滿激情的市場將走向溫情。低利率時代大類資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向股市的趨勢未變，中國“十三五”和美國創(chuàng)新戰(zhàn)略共振的全球創(chuàng)新驅(qū)動開啟中國發(fā)展新征程，新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式將層出不窮。

重新認(rèn)識市場：心懷希望

2015年股市暴漲暴跌源于散戶占比高和加杠桿。目前A股總市值55萬億，流通市值41萬億，自由流通市值21萬億，個人持有自由流通市值占比46%，遠(yuǎn)高于美國市場的14%。成交量占比更明顯，2007年來A股成交分布一直穩(wěn)定，個人投資者占比85%左右，機構(gòu)投資者12%，企業(yè)法人3%。

散戶占比高使得市場換手率高、投機氛圍濃厚，2015年創(chuàng)業(yè)板年化換手率近13倍，納斯達(dá)克市場不到2.5倍。此外，這一次股市大幅加杠桿進(jìn)一步加劇了波動，6月15日市場大跌之前，A股場內(nèi)融資加場外融資額，占流通市值高達(dá)7.2%，明顯高于成熟市場2-3%。股災(zāi)后不斷去杠桿，目前杠桿比例已經(jīng)降到3%。

雖然經(jīng)歷大波動，對A股仍心懷希望，牛短熊長和不值得長期持有都是對A股的誤讀。

我們統(tǒng)計1996年至今，股市趨勢性上漲平均20個月，趨勢性下跌平均只有9個月，震蕩階段平均25個月，震蕩期基金收益率中位數(shù)達(dá)17%，可見83%的時間機構(gòu)都是正收益。與此同時，認(rèn)為A股投資不適宜長期持有也是誤讀，因為指數(shù)失真了。

從三個歷史高點，2001年2245點、2007年6124點、2009年3478點，買入相同金額的所有個股持有至今，收益率分別為223%、129%、141%。美國、德國、英國、日本、中國臺灣1990年來股市證券化率50%-180%，均值100%，美國目前證券化率為146%，而A股僅73%，處于安全區(qū)域。

2016年利率下行趨勢和轉(zhuǎn)型趨勢不變，市場仍充滿機會，只是幅度更溫和。2013年為結(jié)構(gòu)市，上證綜指小幅下跌，創(chuàng)業(yè)板指上漲82.7%，創(chuàng)業(yè)板上漲源于盈利加速增長帶動估值提升。2014年考慮11月21日降息的影響，考察此前市場表現(xiàn)看，上證綜指、中小板指、創(chuàng)業(yè)板指漲幅分別為15.9%、8.1%、14.6%，盈利成為指數(shù)上漲的主要來源。2014年11月21日降息后，在大放水和加杠桿的背景下市場充滿激情，上證綜指、中小板指、創(chuàng)業(yè)板指分別大漲44.2%、52%、74.8%，利率大幅下行推高估值。展望2016年，利率下行趨勢仍將延續(xù)，幅度大概率小于2015年，市場將從激情澎湃走向溫情脈脈。

股權(quán)時代未變：錢多為王

2015年四季度開始的“資產(chǎn)荒”在2016年有望延續(xù)，核心在于低利率環(huán)境未變。

目前我國人口年齡平均數(shù)超過40歲，主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)正由過去的資本密集型向輕資產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)移，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化使得儲蓄率與投資率差額擴大，資金供求關(guān)系改變，利率中樞不斷下移。1970-1980年日本、臺灣產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整時，均出現(xiàn)此現(xiàn)象，直接推高了股市，日本資金甚至出海，買下美國10%的不動產(chǎn)。而且，中國經(jīng)濟面臨去杠桿和防通縮壓力，貨幣政策趨向?qū)捤桑?016年市場面臨的流動性環(huán)境仍是寬松。

資本市場大發(fā)展期，利率下行助推機構(gòu)投資者資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向股市。

經(jīng)濟轉(zhuǎn)型需要大力發(fā)展資本市場，充分發(fā)揮資本市場直接融資功能，這有利于降低企業(yè)融資成本，也有利于新興行業(yè)的快速發(fā)展。對比國外融資結(jié)構(gòu)，中國直接融資比例太低，只有18%，而美國為80%，未來發(fā)展空間巨大。

利率下行使得各種固收類產(chǎn)品的收益率都出現(xiàn)趨勢性下降，貨幣基金收益率從2013年的4.9%降至2.8%，1年期AA企業(yè)債、1年期理財產(chǎn)品的收益率也分別下降至4.0%、3.6%。而金錢無眠，大量資金尤其是機構(gòu)投資者有資產(chǎn)配置需求，增量資金入市的趨勢強化。

個人投資者角度，目前國內(nèi)股票占家庭資產(chǎn)比例僅為3%，約8.8萬億。而美國家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中股市占比達(dá)32%，隨著直接融資代替間接融資，房地產(chǎn)投資時代過去，股權(quán)投資大時代正在路上。

預(yù)計2016年資金凈流入3.3萬億，比2015年溫和。回顧過去三年股市資金供求情況，2013年資金凈流入-1721億，供需整體均衡，是存量資金博弈市場；2014年凈流入8863億，下半年增量資金開始入場，市場走牛；2015年凈流入4.4萬億，資金瘋狂入市。

根據(jù)我們測算，預(yù)計2016年新增入市資金約5.5萬億，包括銀行理財和私人銀行配置資金2萬億、保險社保和養(yǎng)老金入市資金6300億、儲蓄搬家2.7萬億、海外資金1700億；預(yù)計2016年資金需求2.2萬億，包括IPO 4000億、再融資1萬億、交易費用3200億、產(chǎn)業(yè)資本凈減持5000億。

則2016年資金凈流入預(yù)計約為3.3萬億，目前自由流通市值20萬億，資金供給大于需求，牛市格局不變；但相比2015年4.4萬億的資金凈流入，年初自由流通市值14萬億，2016年資金流入將會更加緩和。

經(jīng)濟體質(zhì)若未變，市場可能階段性遇風(fēng)寒。中國經(jīng)濟仍處于虛弱狀態(tài)，舊的產(chǎn)能仍未出清，新的經(jīng)濟增長模式仍未確立。這種經(jīng)濟背景下市場每年都出現(xiàn)階段性回調(diào)，好比一個人的身體虛胖，不夠強壯，遭遇風(fēng)寒時容易感冒，例如2013年6月“錢荒”造成市場回調(diào)，2014年2月-5月?lián)鷳n信用風(fēng)險和匯率貶值引發(fā)調(diào)整、2015年“6·15去杠桿”和“8·11匯率貶值”引發(fā)股市大跌。

展望2016年，階段性的風(fēng)險來源于兩方面：一是美國加息引發(fā)的新興市場波動風(fēng)險，二是國內(nèi)的信用風(fēng)險蔓延。

創(chuàng)新改變未來：擁抱夢想

2008年金融危機爆發(fā)以來，全球經(jīng)濟體系正面臨重構(gòu)，依托勞動力和資本投入的傳統(tǒng)要素驅(qū)動模式已走向盡頭。與此同時，新產(chǎn)業(yè)、新技術(shù)、新業(yè)態(tài)正如雨后春筍般層出不窮。在新一輪的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)革命中，美國仍是最重要的創(chuàng)新發(fā)源地，其中，移動互聯(lián)網(wǎng)無疑是創(chuàng)新先鋒，新興產(chǎn)業(yè)層面，以特斯拉為代表的新能源汽車等產(chǎn)業(yè)成為新一輪制造升級的重要載體。

反映到資本市場上，互聯(lián)網(wǎng)、生物科技、計算機等新興行業(yè)成為2009年來美國資本市場的寵兒。在國家政策推進(jìn)上，《美國創(chuàng)新新戰(zhàn)略》和中國“十三五”規(guī)劃中，創(chuàng)新成為共同的關(guān)鍵詞。

中國有望借助“十三五”飛躍。雖然美國經(jīng)濟在本輪創(chuàng)新周期中率先發(fā)力，但其他經(jīng)濟體中，日本、歐洲等傳統(tǒng)強國均陷入了經(jīng)濟增長的陷阱。對于中國而言，經(jīng)濟增速雖有所回落，但整體仍在健康發(fā)展的通道之中，而且在新一輪互聯(lián)網(wǎng)和新產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新驅(qū)動中，已具備彎道超車的可能。

一是互聯(lián)網(wǎng)為本輪創(chuàng)新主背景，中國具備人口基數(shù)大、政策支持、人力資本紅利的天然基因，目前全球前十大互聯(lián)網(wǎng)公司中國占據(jù)四席，僅次于美國；二是技術(shù)應(yīng)用方面，中國市場效率更優(yōu)，從微觀企業(yè)的經(jīng)營效率看，百度、騰訊、阿里巴巴在ROE和營業(yè)收入上均超過美國對標(biāo)公司；三是“十三五”規(guī)劃建議明確“創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動力”，中國有望借力政策實現(xiàn)飛躍。

新興行業(yè)盈利加速。經(jīng)濟持續(xù)低迷背景下，2016年上市公司收入端難有大起色，不過成本端下行有助盈利，估算2016年剔除金融石油石化后公司財務(wù)費用下降占2015年凈利潤的5%。預(yù)計2016年全部A股凈利潤同比增長5%-10%。

結(jié)構(gòu)上，新經(jīng)濟或?qū)Ⅲ@喜不斷，高端裝備、信息經(jīng)濟和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)中的部分子領(lǐng)域有望形成結(jié)構(gòu)亮點。對于市場關(guān)注度較高的創(chuàng)業(yè)板，2015年前三季度，創(chuàng)業(yè)板、剔除東財+同花順、再剔除其間完成并購重組的65家公司，凈利潤同比分別為35%、29%、23%，雖然并購重組等外延式擴張對利潤增速有較大貢獻(xiàn)，但內(nèi)生動力同樣可觀，我們預(yù)計2016年創(chuàng)業(yè)板全年凈利潤同比上升25%左右。

對比海內(nèi)外歷史，新興產(chǎn)業(yè)空間仍大。2007年A股牛市，當(dāng)時的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)+水泥+機械+鋼鐵+煤炭+有色+石油石化市值占比最高38.1%。2000年美國科網(wǎng)泡沫，科技行業(yè)市值占比最高達(dá)49%。

當(dāng)前A股TMT+高端裝備+新能源+生物醫(yī)藥+教育等新興產(chǎn)業(yè)市值占比僅21.4%。而在龍頭方面，1996-2001年家電龍頭長虹最高市值650億，為市場中值的40.6倍。2007年牛市地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，神華市值14923億，寶鋼3642億，萬科1952億，海螺水泥1011億，為市場中值的25-60倍。當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板僅東方財富、溫氏股份（借殼上市）兩家市值在千億以上，為市場中值的8-13倍，龍頭公司數(shù)量和規(guī)模均有提升空間。

新潮流新藍(lán)籌：順勢成長

投資需順勢而為，不同經(jīng)濟時代都有被打上其烙印的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)誕生，其中往往孕育著巨大的投資機會。從美國投資大師的經(jīng)歷看，雖然經(jīng)典案例在不同時代表現(xiàn)為不同公司，但本質(zhì)上都是在當(dāng)時的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)中誕生，從1950年代的制造業(yè)到1970年代的消費到1990年的信息技術(shù)。

同樣，國內(nèi)牛市中的大牛股也均來自當(dāng)時的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，如1996-2001年的家電、2005-2007年的地產(chǎn)。從投資角度出發(fā)，如果能抓住一段時期經(jīng)濟發(fā)展中的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，那么大概率就已經(jīng)找到了很長的坡。

展望2016年，“十三五”規(guī)劃勾勒中國新藍(lán)圖，創(chuàng)新、轉(zhuǎn)型為新時代產(chǎn)生新藍(lán)籌的最大長坡，包括先進(jìn)制造、信息經(jīng)濟、新消費服務(wù)等，主題則可重點關(guān)注政策事件持續(xù)催化的國改（軍工）、迪士尼。

智能制造：機器人、新能源汽車。

在高端制造和工業(yè)4.0的推進(jìn)上，目前德美兩強已率先展開布局，德國以高端制造業(yè)帶動生產(chǎn)端變革，美國則以信息產(chǎn)業(yè)帶動制造端變革。相對而言，我國制造業(yè)自動化程度上存在先天不足，未來打造制造強國，我國更需互聯(lián)網(wǎng)先行，智能制造跨越發(fā)展。

“中國制造2025”戰(zhàn)略明確以“智造”為關(guān)鍵核心，本質(zhì)為實現(xiàn)制造業(yè)的網(wǎng)絡(luò)化、數(shù)字化、自動化、集成化和智能化生產(chǎn)。從“工業(yè)制造”到“工業(yè)智造”邁進(jìn)過程中，機器人、智能裝備等需求將加速釋放，機器人、系統(tǒng)集成等率先受益。與此同時，汽車行業(yè)作為我國機器人普及率最高的行業(yè)之一，在中國制造崛起過程中，有望最先實現(xiàn)智能制造；新能源汽車作為先進(jìn)制造和清潔能源的代表產(chǎn)業(yè)，將率先引領(lǐng)制造業(yè)騰飛。

信息經(jīng)濟：大數(shù)據(jù)云計算、智能視頻。

創(chuàng)新螺旋加速，新產(chǎn)品、新技術(shù)不斷涌現(xiàn)，而每一類新產(chǎn)品進(jìn)入滲透率快速提升的黃金階段，都將造就一批偉大的公司。以本輪移動互聯(lián)浪潮為例，從2009年蘋果為代表的智能硬件加速滲透，到2013年以來依托移動終端平臺的內(nèi)容軟件開始爆發(fā)，繼續(xù)往后看，在互聯(lián)網(wǎng)從線上向線下不斷滲透后，線上、線下數(shù)據(jù)資源加速積累，未來重心將更多向后端數(shù)據(jù)處理和運用轉(zhuǎn)移，對應(yīng)云計算、大數(shù)據(jù)將迎來重要發(fā)展機遇。

橫向發(fā)展空間上，若要打破過往人機交互的互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)閉環(huán)，實現(xiàn)有效的人和人連接，突破的關(guān)鍵就在于視頻的運用，因此在內(nèi)容端，在通信基礎(chǔ)設(shè)施不斷完善的基礎(chǔ)上（4G等），也將從過去的文字、圖片、語音，逐步走向視頻時代，對應(yīng)智能視頻產(chǎn)業(yè)鏈（可穿戴設(shè)備、客廳經(jīng)濟等）迎來大發(fā)展。

新興消費：體育娛樂、醫(yī)療健康。

2012年開始，我國第三產(chǎn)業(yè)GDP占比第一次超過第二產(chǎn)業(yè)，意味著我國已經(jīng)進(jìn)入從工業(yè)化時代向后工業(yè)時代過渡階段，服務(wù)業(yè)占比提升是大勢所趨。參考日本在1970年代經(jīng)驗，在人口結(jié)構(gòu)及收入水平上升后，居民消費也開始從實物消費走向服務(wù)消費。

一方面，隨著85后、90后進(jìn)入消費高峰期，新一代消費群體對體育、娛樂等需求更高。另一方面，隨著我國人口老齡化的加速，我國1949-1770年嬰兒潮將于2010-2030年步入老年，人口老齡化趨勢正加速攀升，人口老齡化和代際更替帶來最顯著的變化就是人的后市場相關(guān)需求快速爆發(fā)，包括醫(yī)療服務(wù)、養(yǎng)老服務(wù)、生物技術(shù)等產(chǎn)業(yè)將是長期“風(fēng)口”。