作者：斛蕓貞談醫(yī)論股，在雪球設(shè)有同名專欄。本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

按：2021中報(bào)公布前后兩個(gè)交易日，華蘭生物連續(xù)大跌，合計(jì)跌幅接近20%。是否有信息未曾展露尚未可知。我們只能因循中報(bào)內(nèi)容，直指其基本面，探究它的當(dāng)下與未來。歡迎各位在文后發(fā)表不同觀點(diǎn)、邏輯或信息。

投資華蘭生物(SZ：002007)之前，必須清楚一個(gè)事實(shí)。如果沒有每年生產(chǎn)銷售1億劑四價(jià)流感疫苗的預(yù)期（100+億元流感疫苗營收），憑什么能夠從去年8月的76元（分紅派息前）一路堅(jiān)守到32元呢？而且，這是在醫(yī)藥行業(yè)面臨集采的困境，普遍腰斬的情況下發(fā)生的，不覺得奇怪嗎？難道22萬散戶都應(yīng)該是活雷鋒？難道新能源汽車、化工周期股的估值永遠(yuǎn)可以＞生物醫(yī)藥?

分析華蘭生物中報(bào)，關(guān)鍵是需要展望未來，而不是關(guān)注過去。

01

中報(bào)業(yè)績印象

1-6月上市公司營收同比下降-7.06%，扣非凈利潤同比下降-14.92%（對(duì)應(yīng)扣非凈利潤跌幅，散戶應(yīng)該開心期待明天開盤股價(jià)下跌-4.92%，利空落地）。

營收下滑的主要原因是，靜丙收入減少了-1.42億元，白蛋白仍然同比增長了+2.72%，其他小品種血制品同比增長了3.65%。根源于去年新冠疫情缺乏特效藥，把靜丙拿來臨床緊急應(yīng)用了，這是非常態(tài)的損益，不具有投資參考價(jià)值。

總體來說，由于白蛋白和其他小品種血制品毛利率繼續(xù)增長，血制品護(hù)城河猶在，血制品需求緩慢增長趨勢(shì)不變，血制品沒有集采風(fēng)險(xiǎn)。

公司經(jīng)營狀態(tài)非常不錯(cuò)的另一個(gè)證據(jù)是，應(yīng)收賬款大幅下降-6.7億元。你見過哪一家夕陽產(chǎn)業(yè)的公司，還可以做到應(yīng)收賬款減少的?

公司有錢，持有的理財(cái)產(chǎn)品26.68億元。即使行業(yè)的翹楚——恒瑞醫(yī)藥也只有100億元買理財(cái)產(chǎn)品。

公司謹(jǐn)慎，26.68億元理財(cái)產(chǎn)品6個(gè)月拿到了0.66億元收益，顯然買的是年化收益率4.9%的低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品。

生物醫(yī)藥已經(jīng)不是風(fēng)口，A/H市場(chǎng)生物醫(yī)藥融資窗口即將關(guān)閉，華蘭生物公司有積蓄，可以打折買到更多的創(chuàng)新藥管線。

華蘭生物持有華蘭基因40%股權(quán)

去年上市公司僅僅花了1200萬元RMB（華蘭基因花了3000萬元），就買到了和鉑醫(yī)藥的三個(gè)創(chuàng)新藥（臨床前研究階段）的大中華商業(yè)開發(fā)權(quán)益。

02

華蘭疫苗繼續(xù)“隱藏”利潤

從華蘭生物上市公司血制品業(yè)務(wù)來說，管理費(fèi)用下降↓，研發(fā)費(fèi)用下降↓。

但是，從合并利潤表華蘭生物（血制品）+華蘭疫苗來看，華蘭疫苗導(dǎo)致研發(fā)費(fèi)用增加了0.44億元，華蘭疫苗導(dǎo)致管理費(fèi)用增加了0.22億元。

這種財(cái)務(wù)報(bào)表處理方式，還是為了華蘭疫苗子公司分拆上市的目的。也就是說，原本上市公司扣非凈利潤應(yīng)該是0增長，而不是下滑-14.92%。

對(duì)比合并現(xiàn)金流量表和母公司現(xiàn)金流量表，去年多計(jì)提的2+億元流感疫苗銷售費(fèi)用，今年悄悄流回來了0.7+億元。

也就是說，四價(jià)流感疫苗的真實(shí)凈利潤率更高。

反正，一切財(cái)務(wù)報(bào)表都是為了華蘭疫苗分拆上市嘛。

03

血制品母公司研發(fā)管線

【1】10%靜丙（層析工藝法）

新靜丙工藝層析法有望成為國內(nèi)第二家?，F(xiàn)階段國內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)大多采用傳統(tǒng)的“低溫乙醇法”，而全層析技術(shù)作為當(dāng)前生物制藥行業(yè)常用分離純化技術(shù)，在國外已經(jīng)廣泛應(yīng)用于靜丙生產(chǎn)，例如美國血制品巨頭CSL、Grifols、Shire及澳大利亞血制品龍頭Octapharma均采取全層析法，而國內(nèi)尚無靜注人免疫球蛋白(pH4、10%)(層析法)產(chǎn)品上市。

全層析工藝法有望提升血制品業(yè)績彈性。與“低溫乙醇法”相比，“全層析工藝法”IgG回收率較高，平均值為60.86%(低溫乙醇法回收率在50%左右)。相同噸位血漿，可以多生產(chǎn)20%靜丙。

同時(shí)，全層析工藝法的IgG濃度在10%左右，輸注時(shí)間短，能有效增加臨床接受程度。

【2】HL08（長效GLP-1）

糖尿病治療藥物。

04

華蘭疫苗的未來

分拆上市后，華蘭生物持有華蘭疫苗68.18%股權(quán)

既然，華蘭生物的1億劑四價(jià)流感疫苗產(chǎn)量落地沒有實(shí)現(xiàn)、人用狂犬病疫苗（vero細(xì)胞）沒有獲批上市、成人吸附破傷風(fēng)疫苗沒有獲批上市、四價(jià)流感疫苗（兒童型）沒有獲批上市，利好全部處于朦朧狀態(tài)，就沒有理由認(rèn)為是華蘭生物上市公司的前景是落日余暉。

05

結(jié)論

毋庸置疑，華蘭生物的中報(bào)業(yè)績肯定是不理想，甚至是負(fù)面影響。所以，有先知先覺的資金提前知曉了，提前10天融券2000萬元，僅此而已。類似情況在2017年第三季度、2018年第一季度，2020年第三季度都曾經(jīng)發(fā)生過。

朋友們一定要知道，低位利空落地=利好，高位利好兌現(xiàn)=利空。

例如，牧原股份在前幾年豬周期低谷，由于主力判斷到未來可能的豬肉供需缺口，資金持續(xù)流入，股價(jià)反向大漲。當(dāng)去年業(yè)績真正兌現(xiàn)了，反而是散戶接盤。

再例如，中國生物制藥去年收購了科興中維15.03%的股權(quán)，即使預(yù)測(cè)到今年一次性收益高達(dá)60億元RMB，由于H股市場(chǎng)認(rèn)為新冠疫苗業(yè)績沒有持續(xù)性，所以仍然不認(rèn)同，股價(jià)全年低迷。

2021年中報(bào)業(yè)績出爐，只能代表過去1-6月的公司經(jīng)營活動(dòng)狀態(tài)，不能代表下半年，更不能代表生物醫(yī)藥的未來。

現(xiàn)在是2021年8月，我們需要思考的是華蘭生物2022年以后的發(fā)展趨勢(shì)……需要思考的是2021年6-12月的業(yè)績。

對(duì)于中小投資者而言，究竟是高位鼓吹成長好?還是低位放大利空好呢?

假設(shè)判斷錯(cuò)誤了，可能就是南轅北轍。

作者：斛蕓貞談醫(yī)論股，在雪球設(shè)有同名專欄

原標(biāo)題：《華蘭生物：落日余暉or黎明之前》

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