國(guó)內(nèi)最大的奶牛養(yǎng)殖企業(yè)現(xiàn)代牧業(yè)（01117.HK）日前發(fā)布了預(yù)虧至少4億元的業(yè)績(jī)預(yù)警公告，國(guó)內(nèi)原奶市場(chǎng)的蕭條態(tài)勢(shì)再次引發(fā)關(guān)注。但有業(yè)內(nèi)人士指出，除了進(jìn)口大包粉沖擊，國(guó)內(nèi)原奶價(jià)格急速下跌所造成的負(fù)面影響，現(xiàn)代牧業(yè)與私募基金 KKR、鼎暉之間所簽訂的對(duì)賭協(xié)議，才是造成該公司從去年同期盈利5.07億到今年上半年巨虧的重要原因。

在現(xiàn)代牧業(yè)7月13日披露的盈利警告公告中，大多數(shù)人只關(guān)注了該公司對(duì)于原料奶市場(chǎng)形勢(shì)嚴(yán)峻及銷售困難的描述，該公司每噸原料奶的平均售價(jià)下跌11%，并且有11%的原料奶被噴成了奶粉，“這些現(xiàn)象其實(shí)并非今年才出現(xiàn)，去年的時(shí)候已經(jīng)開始了。”一名長(zhǎng)期關(guān)注奶牛養(yǎng)殖業(yè)的分析師向澎湃新聞（www.dbgt.com.cn）記者表示。

現(xiàn)代牧業(yè)2015年的中報(bào)顯示，該公司報(bào)告期內(nèi)原料奶售價(jià)已由上年同期的每公斤5.14元降低11.7%至4.54元。

該名分析師認(rèn)為，造成現(xiàn)代牧業(yè)上半年巨虧更重要的原因是公告里所說(shuō)的后兩方面因素。

一是“公平值變動(dòng)減乳牛銷售成本的虧損”大幅增長(zhǎng)。一般情況下，小母牛要長(zhǎng)到14個(gè)月時(shí)才會(huì)進(jìn)行配種，再經(jīng)過9個(gè)月的孕期，才開始產(chǎn)奶。如果原奶價(jià)格下降，這些尚未產(chǎn)奶的生物資產(chǎn)估值也會(huì)隨之下降。去年上半年，現(xiàn)代牧業(yè)生物資產(chǎn)的公平值變動(dòng)產(chǎn)生的虧損額為1.99億元。公告稱，今年上半年這一虧損將會(huì)“顯著提高”。

如果說(shuō)上述原因都是現(xiàn)代牧業(yè)無(wú)法左右的，那么下面的原因則是現(xiàn)代牧業(yè)管理層的選擇結(jié)果。

去年7月6日，現(xiàn)代牧業(yè)公告稱，以4港元/股的價(jià)格向私募基金KKR及鼎暉投資定向增發(fā)約4.77億股，收購(gòu)此前合資創(chuàng)辦的山東商河、濟(jì)南兩個(gè)合資牧場(chǎng)82%股權(quán)，收購(gòu)總代價(jià)約為19.1億港元。

這筆交易要追溯至2013年，當(dāng)年正處于“奶荒”，下游企業(yè)到處搶奶。于是，現(xiàn)代牧業(yè)與上述兩個(gè)基金合資建立了兩個(gè)牧場(chǎng)，根據(jù)當(dāng)時(shí)的協(xié)議，私募基金們有權(quán)在牧場(chǎng)產(chǎn)奶的第3-7年，隨時(shí)把牧場(chǎng)資產(chǎn)換成現(xiàn)代牧業(yè)的股票。但3年未到，私募基金們便提前行使了認(rèn)沽期權(quán)。

為了保證自己的收益，KKR與鼎暉在行使認(rèn)沽期權(quán)的同時(shí)，要求現(xiàn)代牧業(yè)承諾在股票三年的禁售期屆滿前45個(gè)交易日期間，如果他們所持有的現(xiàn)代牧業(yè)股票價(jià)值低于3.08億美元，現(xiàn)代牧業(yè)就必須補(bǔ)償價(jià)差。

這筆現(xiàn)代牧業(yè)原本可以拒絕的交易現(xiàn)在讓它付出了沉重代價(jià)。

現(xiàn)代牧業(yè)最新股價(jià)已經(jīng)跌至1港元以下，7月15日收?qǐng)?bào)于0.99港元/股，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于4港元，也不及當(dāng)初增發(fā)時(shí)的3港元左右?！艾F(xiàn)代牧業(yè)需要按會(huì)計(jì)報(bào)表期來(lái)評(píng)估公允價(jià)值變動(dòng)，相應(yīng)地計(jì)減值?！鄙习肽?，現(xiàn)代牧業(yè)為此計(jì)提了4億元的跌價(jià)準(zhǔn)備，“雖然這是賬面浮虧，但就目前的市場(chǎng)行情，現(xiàn)代牧業(yè)的股價(jià)要想漲到4港元，難度很大”。上述分析師稱。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，在去年整個(gè)行業(yè)情況已經(jīng)進(jìn)入下降通道時(shí)，現(xiàn)代牧業(yè)仍以較高溢價(jià)收購(gòu)牧場(chǎng)資產(chǎn)，確實(shí)不是一個(gè)明智的行為。根據(jù)現(xiàn)代牧業(yè)所披露的公告，當(dāng)時(shí)兩個(gè)牧場(chǎng)的凈資產(chǎn)共計(jì)9.48億元，收購(gòu)82%的股權(quán)的話，對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)為7.77億元，“現(xiàn)代牧業(yè)的收購(gòu)價(jià)相當(dāng)于翻了個(gè)倍，確實(shí)太高了?！边@也給現(xiàn)代牧業(yè)在收購(gòu)之后的業(yè)績(jī)報(bào)告重重一擊。

KKR 與鼎暉已經(jīng)不是第一次在現(xiàn)代牧業(yè)身上“撈金”。

早在2008年，三聚氰胺事件引發(fā)國(guó)內(nèi)乳業(yè)集體衰退之時(shí)，KKR以1.5億美元超低價(jià)入股現(xiàn)代牧業(yè)，持有后者20%股權(quán)，這筆資金讓現(xiàn)代牧業(yè)很快成為中國(guó)養(yǎng)殖行業(yè)的超級(jí)艦隊(duì)，但 KKR也獲得了豐厚回報(bào)。2013年5月8日，蒙牛以現(xiàn)金31.75億港元收購(gòu)了KKR和鼎輝所持現(xiàn)代牧業(yè)的20.44%和6.48%股權(quán)。