“這時候還在搞裝修，投資人心里已經(jīng)不舒服了?！痹诮找粓鐾顿Y論壇上，一位投資人道出了時下投資人與創(chuàng)始人之間的微妙關(guān)系。

近日，沙利文發(fā)布了《2022年中國私募股權(quán)基金行業(yè)CFO白皮書》（下稱《白皮書》）?！栋灼诽岬?，在充滿不確定性的大環(huán)境下，基金管理人避險情緒較重，投資節(jié)奏放緩已成業(yè)內(nèi)共識。一級市場項目估值泡沫嚴(yán)重以及估值倒掛，使得投資更為困難。

流動性偏緊大環(huán)境下，投資人開始規(guī)勸企業(yè)創(chuàng)始人，既不要步子邁得太大，更不要“自視清高”。上述投資人表示，現(xiàn)金流“太寶貴了”，企業(yè)應(yīng)該守住現(xiàn)金流，“一旦企業(yè)出現(xiàn)流動性或者遭遇其他瓶頸，創(chuàng)始人不妨考慮被并購機會?！?/p>

“守好手中的現(xiàn)金”

“市場好的時候，投資人也相對寬容，公司花錢大手大腳一點也不算事，總有一輪又一輪的融資進(jìn)來。”在沙利文首屆新投資峰會上，安永大中華區(qū)生命科學(xué)與醫(yī)療健康行業(yè)聯(lián)席主管合伙人費凡表示，現(xiàn)在環(huán)境較為低迷，投資人希望企業(yè)能一起過過苦日子。

根據(jù)投中數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2022年上半年中國私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資基金共計投資3792起，其中，早期項目備受資本青睞，尤其是A輪融資，數(shù)量達(dá)1617起。而資本對中后期融資的項目越來越謹(jǐn)慎，B輪至Pre-IPO輪融資規(guī)模與數(shù)量逐步減少。

與此同時，VC/PE退出也更為困難。2021年中國A股共有524只新股上市，其中22只上市首日破發(fā)，今年上半年雖然僅有171家企業(yè)上市，但是破發(fā)的企業(yè)卻高達(dá)40家。由于一二級市場估值倒掛，VC/PE不得不投向更早期的項目。

而寒意傳導(dǎo)至企業(yè)端，最直接的結(jié)果，就是“融資難”帶來的估值下降等問題。一位消費電子投資人告訴澎湃新聞，受疫情影響，由于標(biāo)的企業(yè)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)沒有達(dá)到上一輪估值要求，新一輪估值已經(jīng)打了七折。即使“價格便宜了”，但未來盈利的不確定性陡然增加，他們?nèi)灾?jǐn)慎地保持觀望。

然而，并非所有的創(chuàng)始人都樂意接受估值下降。澎湃新聞還從投資人了解到，部分創(chuàng)始人甚至拒絕“拿錢”。

“有些企業(yè)創(chuàng)始人相信投行‘明年下半年會好轉(zhuǎn)’的分析，撐到下一個風(fēng)口”，費凡卻認(rèn)為，企業(yè)需要錢活下去，“當(dāng)然希望明年行業(yè)能夠回暖，但前提是企業(yè)要有現(xiàn)金流活到這一時間點。我們不能太盲目的悲觀，也不能太盲目的樂觀。至少要把未來一年半至兩年的現(xiàn)金保住。”

上海盟科藥業(yè)股份有限公司（簡稱“盟科藥業(yè)”，688373）首席財務(wù)官李峙樂也認(rèn)為，一些創(chuàng)業(yè)企業(yè)應(yīng)該規(guī)劃好未來1~2年的資金需求?！叭绻~上資金無法撐到兩年，現(xiàn)在要把融資擺放在最重要的位置。”

不過，沙利文大中華區(qū)合伙人兼董事總經(jīng)理毛化認(rèn)為，一些細(xì)分板塊的資本市場并未進(jìn)入到寒冬期，只是投融資市場趨向于“謹(jǐn)慎+理性”。“投資人更加傾向投得更早，被投企業(yè)再小一些、所擁有的技術(shù)再硬核一些，這樣對于投資機構(gòu)也有一定的回旋空間，即使在早期，對于技術(shù)硬核型企業(yè)仍會給予高估值?！?/p>

尋找并購及被并購的機會

受多重因素影響，近幾年中國企業(yè)并購市場并不活躍。

普華永道發(fā)布《2022年中期中國企業(yè)并購市場回顧與前瞻》顯示：2022年上半年，中國國內(nèi)并購交易金額大幅下跌至自2014年以來半年數(shù)據(jù)的最低點，為2367億美元。其中，國內(nèi)企業(yè)戰(zhàn)略并購交易數(shù)量超過2400宗，但合計交易金額降至不足千億美元。

不過，澎湃新聞注意到，從并購標(biāo)的方所屬的行業(yè)維度看，雖然高科技與醫(yī)療健康行業(yè)整體交易金額保持在60億美元規(guī)模，遠(yuǎn)低于工業(yè)、金融、房地產(chǎn)等行業(yè)，但交易量卻是除工業(yè)之外，最為活躍的兩大賽道，分別在2022年上半年共發(fā)生441宗、247宗交易。

《2022年中期中國企業(yè)并購市場回顧與前瞻》，圖片來源于普華永道

對于并購潮的成因分析，科技產(chǎn)業(yè)投行及投資機構(gòu)云岫資本在《2022半導(dǎo)體行業(yè)并購趨勢報告》分析指出，除行業(yè)處于下行周期，自發(fā)推動產(chǎn)業(yè)并購整合之外，由于半導(dǎo)體上市破發(fā)較多，機構(gòu)謀求IPO以外退出通道成為外部誘因，而這過程中，VC/PE將成重要推手。

可以看到的是，近期多位投資人在不同的場合提醒，資本市場近期進(jìn)入低點之后，并購或成行業(yè)新常態(tài)。

經(jīng)緯中國創(chuàng)始管理合伙人張穎近期就在社交媒體上發(fā)文，建議當(dāng)下的頭部公司應(yīng)該認(rèn)真考慮生態(tài)內(nèi)國內(nèi)國外的并購做大機會，從而補充人才、匹配技術(shù)、協(xié)同IP、產(chǎn)品延展。被并購企業(yè)創(chuàng)始人，也需要有“更大的心胸”、“格局和膽識”去考慮被并購或者合并的機會。

“我們很多創(chuàng)始人把公司當(dāng)成自己的孩子，想做到上市。但是在成熟的資本市場上，并購是正常的退出的手段?！辟M凡認(rèn)為，創(chuàng)始人的心態(tài)需要調(diào)整。實際上，“退出以后，有了資金還能再開辟新的戰(zhàn)場?！?/p>

美邁斯律師事務(wù)所管理合伙人耿科以生物醫(yī)藥行業(yè)舉例：“過去很長一段時間，生物醫(yī)藥板塊的投融資非?；钴S，但是對企業(yè)而言發(fā)展就只有一條路，就是融資、做大、上市。醫(yī)療行業(yè)的常態(tài)應(yīng)該是收購兼并?！?/p>

耿科認(rèn)為，估值集體打折之下，暗藏諸多并購機遇。他表示，“有一些好標(biāo)的，現(xiàn)在不是估值不理性問題，而是被誤殺，導(dǎo)致估值低于它的真正的價值。我們就注意到一家美股上市公司，甚至賬上的資金比估值還高。從一線的實踐來看，這就給了我們整合、收購與并購機會。”