作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的韭菜

1974年，鴻海精密從臺(tái)灣起步，而后，逐漸向大陸投資建廠，靠著大陸的人口紅利，一步步成了大名鼎鼎的富士康。根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，2022年富士康集團(tuán)營(yíng)收已高達(dá)約1.49萬(wàn)億元人民幣。

不過，大家對(duì)富士康，恐怕都沒什么好印象。畢竟，富士康曾接連發(fā)生16起員工跳樓事件，甚至一度成了“血汗工廠”的代名詞。

然而誰(shuí)能想到，時(shí)隔幾年，富士康竟然搖身一變，以科技公司——工業(yè)富聯(lián)（601138）的形象出現(xiàn)在了資本市場(chǎng)上。

工業(yè)富聯(lián)是富士康將體系內(nèi)的通信網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、云服務(wù)設(shè)備、精密工具和工業(yè)機(jī)器人業(yè)務(wù)及相關(guān)資產(chǎn)打包重組而來。2018年，工業(yè)富聯(lián)成功上市。

更精彩的是，2023年，工業(yè)富聯(lián)又站上了AI風(fēng)口，短短幾個(gè)月，市值從1800多億暴漲到5400多億。但之后就像泄了氣的皮球，一路暴跌。

截至2024年1月22日，工業(yè)富聯(lián)市值2860.40億，半年不到，已憑空蒸發(fā)2500+億。

來源：億牛網(wǎng)-工業(yè)富聯(lián)

說到底，工業(yè)富聯(lián)雖然披上了科技的外衣，但仍舊擺脫不了代工廠的底色。

一、云計(jì)算，只怕賠本賺吆喝

從財(cái)報(bào)看，如今的工業(yè)富聯(lián)主要有三大業(yè)務(wù)板塊：通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、云計(jì)算、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，2022年分別占總營(yíng)收57.86%、41.51%、0.37%。

其中，已經(jīng)扛起收入半壁江山的云計(jì)算，當(dāng)屬最大看點(diǎn)。云計(jì)算板塊的扛把子產(chǎn)品，就是高性能、低功耗的AI服務(wù)器。

來源：同花順-工業(yè)富聯(lián)2022年數(shù)據(jù)

2017年，工業(yè)富聯(lián)曾聯(lián)合英偉達(dá)、微軟推出了全世界第一臺(tái)AI服務(wù)器HGX1，也就是ChatGPT使用的服務(wù)器。目前，該服務(wù)器已迭代至第四代，并于2023年開始為客戶開發(fā)并量產(chǎn)英偉達(dá)的H100及 H800 等高性能AI服務(wù)器。

抱著英偉達(dá)大腿，工業(yè)富聯(lián)儼然成了服務(wù)器賽道的種子選手。尤其是從數(shù)據(jù)來看，2022年，工業(yè)富聯(lián)僅云計(jì)算收入就已超2000億。這個(gè)收入規(guī)模，大約是國(guó)內(nèi)服務(wù)器行業(yè)龍頭——浪潮信息（000977）的三倍。

然而這一切卻不過是表面風(fēng)光。

首先，服務(wù)器這個(gè)行業(yè)本身就沒多少油水。

服務(wù)器的核心部件主要是CPU、存儲(chǔ)、硬盤，而這三大件嚴(yán)重依賴外采，且基本被國(guó)際寡頭壟斷。所以這個(gè)行業(yè)一向是上游吃肉，下游喝湯。

2022年，浪潮信息毛利率只有11.18%，2023年Q3進(jìn)一步下滑至9.67%，凈利率則只有1.62%。

來源：同花順iFinD-浪潮信息

其次，浪潮信息能實(shí)現(xiàn)10%左右的毛利率，不代表工業(yè)富聯(lián)也可以。

雖然工業(yè)富聯(lián)一再想要撕掉代工廠的標(biāo)簽，但捋一捋其業(yè)務(wù)模式不難發(fā)現(xiàn)，工業(yè)富聯(lián)的本質(zhì)，恐怕仍是以科技之名，行代工之實(shí)。

根據(jù)工業(yè)富聯(lián)《招股書》介紹，工業(yè)富聯(lián)原材料采購(gòu)有兩種方式：

一是工業(yè)富聯(lián)直接購(gòu)買原材料。但這種模式下，工業(yè)富聯(lián)能夠掌控的只有金屬小件、非金屬小件、消耗性原材料等，對(duì)于不銹鋼、塑膠粒、主芯片、零組件等材料，則要接受客戶指定供應(yīng)商，指定采購(gòu)價(jià)格。

二是Buy and Sell模式。即原材料本就是由客戶自己采購(gòu)，再轉(zhuǎn)賣給工業(yè)富聯(lián)。

由此可見，工業(yè)富聯(lián)的業(yè)務(wù)，基本是由客戶指定/提供原材料，再按客戶需求生產(chǎn)。而工業(yè)富聯(lián)的角色，主要就是加工生產(chǎn)。

來源：工業(yè)富聯(lián)招股書

雖然，工業(yè)富聯(lián)一再?gòu)?qiáng)調(diào)自己在生產(chǎn)過程中的研發(fā)價(jià)值，其CEO鄭弘孟還曾在2022年度股東大會(huì)上表示，英偉達(dá)的H100和H800產(chǎn)品均由工業(yè)富聯(lián)通過投入大量的研發(fā)支出在GPU基本模塊中完成組裝。

但從結(jié)果來看，2022年，工業(yè)富聯(lián)的云計(jì)算業(yè)務(wù)毛利率，卻只有3.96%，較浪潮信息，差了一半以上。

更甚者，若按工業(yè)富聯(lián)所說，自己投入了大量研發(fā)支出。那么反過來，這3.96%的毛利率，還能否覆蓋研發(fā)投入？工業(yè)富聯(lián)2000多億的云計(jì)算收入，莫不是賠本賺吆喝？

二、支柱產(chǎn)業(yè)，收入利潤(rùn)雙雙滑坡

綜上來看，工業(yè)富聯(lián)看似最有前途的云計(jì)算業(yè)務(wù)，處境并不樂觀。目前，工業(yè)富聯(lián)的支柱業(yè)務(wù)仍然是通信移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備及高端精密結(jié)構(gòu)件。

其中，網(wǎng)絡(luò)設(shè)備產(chǎn)品包括交換機(jī)、無(wú)線產(chǎn)品、路由器等。高端精密結(jié)構(gòu)件則主要指智能手機(jī)高精密金屬機(jī)構(gòu)件、智能手機(jī)高精密高分子聚合物機(jī)構(gòu)件（大概就是手機(jī)外殼、手機(jī)中框）。

來源：工業(yè)富聯(lián)招股書

2022年，該業(yè)務(wù)收入占比57.86%，利潤(rùn)占比73.73%?？梢?，若沒有該業(yè)務(wù)支撐，恐怕工業(yè)富聯(lián)已難盈利。

只不過，這項(xiàng)支柱產(chǎn)業(yè)也早已自顧不暇。

來源：同花順iFinD

高端精密結(jié)構(gòu)件需求與智能手機(jī)市場(chǎng)息息相關(guān)。而自2017年以來，全球智能手機(jī)出貨量已逐年減少（↑）。

雖然不知道工業(yè)富聯(lián)手機(jī)業(yè)務(wù)具體的收入占比，但2018-2021年，工業(yè)富聯(lián)通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備（即通信移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備及高端精密結(jié)構(gòu)件）收入已連續(xù)4年停滯不前。2022年看似有所好轉(zhuǎn)，同比增長(zhǎng)14.37%。但是2023年只怕已再度向下。

2023年前三季度，工業(yè)富聯(lián)總營(yíng)收同比下降8.94%。雖然目前還看不到各業(yè)務(wù)板塊明細(xì)，但從趨勢(shì)來看，云計(jì)算業(yè)務(wù)收入處于正向增長(zhǎng)中，總營(yíng)收下降大概率是通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備收入拖了后腿。

來源：同花順iFinD-工業(yè)富聯(lián)

不僅如此，該業(yè)務(wù)客戶集中度較高。根據(jù)工業(yè)富聯(lián)2018年《招股書》顯示，工業(yè)富聯(lián)來自某美國(guó)知名品牌客戶的收入約占營(yíng)業(yè)收入總額的20%-30%左右。截至2022年，工業(yè)富聯(lián)前五大客戶銷售額占比仍然高達(dá)63.46%。

不知是不是由于客戶過于集中，導(dǎo)致工業(yè)富聯(lián)沒什么話語(yǔ)權(quán)。從數(shù)據(jù)來看，通信網(wǎng)絡(luò)設(shè)備毛利率也在穩(wěn)步下降。

來源：同花順iFinD-工業(yè)富聯(lián)

很明顯，工業(yè)富聯(lián)引以為傲的支柱產(chǎn)業(yè)，已經(jīng)走上了下坡路。

三、以科技之名，行代工之實(shí)

工業(yè)富聯(lián)還有第三大業(yè)務(wù)板塊——工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，即為客戶提供全方位的數(shù)字化轉(zhuǎn)型服務(wù)。

來源：工業(yè)富聯(lián)2023年半年報(bào)

從業(yè)務(wù)性質(zhì)來看，這項(xiàng)新業(yè)務(wù)確實(shí)不再局限于代工生產(chǎn)，而且毛利率較高，2022年可達(dá)47.87%。但是，2022年工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)收入19.12億，僅占工業(yè)富聯(lián)總收入0.37%。

可見，雖然工業(yè)富聯(lián)把工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)列為第三大業(yè)務(wù)，但除了概念好聽以外，對(duì)業(yè)績(jī)的影響微乎其微。

上市前，富士康的名片是蘋果代工廠。上市后，工業(yè)富聯(lián)衍生出了三大業(yè)務(wù)板塊。努力隱藏代工廠的本質(zhì)，突顯科技屬性。但實(shí)際上，除了微不足道的工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)外，無(wú)論是云計(jì)算還是通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，賺的仍然是代工生產(chǎn)的錢。

在利潤(rùn)本就不高的服務(wù)器賽道，工業(yè)富聯(lián)雖然綁定英偉達(dá)，但毛利率卻更低，能不能自給自足恐怕都是個(gè)問題。

至于在手機(jī)代工市場(chǎng)，過去蘋果等大廠一直是工業(yè)富聯(lián)的衣食父母。但如今下游經(jīng)營(yíng)壓力日漸嚴(yán)重，必然向上游傳導(dǎo)。而日后，工業(yè)富聯(lián)再想靠血汗工廠的方式保證盈利空間，怕是也行不通了。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。