【編者按】

2024年7月21日，《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的決定》（以下簡稱《決定》）發(fā)布，《決定》提出，到2029年中華人民共和國成立八十周年時，完成本決定提出的改革任務(wù)。近日，澎湃研究所舉辦“中國2029：四專家解讀二十屆三中全會決定”系列研討會。

9月3日，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院院長、中國經(jīng)濟研究中心主任張軍做客“澎湃下午茶”，探討當(dāng)前中國經(jīng)濟大環(huán)境及接下來宏觀經(jīng)濟調(diào)控的思路。在發(fā)言中，張軍強調(diào)，當(dāng)前中國經(jīng)濟雖然實際增速低于潛在增速，但宏觀政策將以逆周期與跨周期調(diào)節(jié)為主，強調(diào)“穩(wěn)中求進(jìn)”，避免“大起大落”。

以下是張軍分享精要。

復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院院長、中國經(jīng)濟研究中心主任張軍。 澎湃新聞記者 周平浪圖

宏觀經(jīng)濟流量有收縮壓力

在實驗室中，科研人員可以通過控制其他變量來識別因果關(guān)系，還可以通過隨機分組，將實驗組與對照組進(jìn)行比較，以排除個體差異的影響，從而評估藥物效果。但在社會科學(xué)中，尤其是經(jīng)濟學(xué)中，控制眾多影響因素，明確識別經(jīng)濟變化的具體原因是很難的。盡管如此，中國不少經(jīng)濟學(xué)家還是對當(dāng)下經(jīng)濟環(huán)境提出了自己的看法。

張軍認(rèn)為，目前，經(jīng)濟學(xué)家對中國的宏觀經(jīng)濟有一個基本共識：實際經(jīng)濟增速可能低于潛在增速?！皳Q句話說，我們有產(chǎn)出缺口，有些資源是閑置的，沒有得到充分利用，導(dǎo)致物價水平處于相對較低的狀態(tài)?！睆堒娊淌谡f。當(dāng)下，整個經(jīng)濟偏冷還反映在勞動力市場，大量就業(yè)人群處于就業(yè)不足狀態(tài)，這表明現(xiàn)有的產(chǎn)能利用率略低于預(yù)期水平。

經(jīng)濟偏冷應(yīng)該怎么辦？張軍表示，在所有影響中國經(jīng)濟變化的因素中，政策是頭等重要因素。中國經(jīng)濟在過去這些年中遭遇了很多沖擊。其中有一些是外部沖擊，比如疫情和中美關(guān)系的變化，但更重要、更深遠(yuǎn)的影響往往來自國內(nèi)的政策 。

張軍指出，當(dāng)下處理宏觀經(jīng)濟流量平衡的標(biāo)準(zhǔn)處方是，需要采取注入更多流動性的貨幣政策和加大政府支出的財政政策，以縮小產(chǎn)出缺口，降低過剩產(chǎn)能，提高物價總水平，實現(xiàn)經(jīng)濟的平衡。但近年來央行在這方面較為謹(jǐn)慎、克制和保守。例如，雖然降息可以刺激經(jīng)濟增長，改善投資支出和購房市場，但央行沒有將利率降到很低的水平，如2%或更低。很多經(jīng)濟學(xué)家認(rèn)為，這樣的降息幅度可能會顯著提升購房和投資市場的活躍度，但央行目前并沒有一步到位式地這樣做。

把“黃金法則”納入周期調(diào)節(jié)的思路中

中國人民銀行原行長易綱曾講到，央行這些年的貨幣政策總體上遵循了“黃金法則”和跨周期調(diào)節(jié)原則。黃金法則指的是，如果一個經(jīng)濟的投資與消費存在某種最優(yōu)路徑，那么就要使資本的回報率接近經(jīng)濟產(chǎn)出的潛在增長率，也可以說實際利率要接近GDP的潛在增長率。所謂最優(yōu)路徑，理論上是說在投資與消費比例上，消費者的消費和福利可以最大化。這個法則是諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主埃德蒙德·菲爾普斯教授1961年在他的一篇重要論文中提出的。

張軍認(rèn)為，黃金法則為研究宏觀調(diào)控的學(xué)者和決策者提供了一個很重要的參考?！耙驗辄S金法則意味著一種增長軌跡優(yōu)化的相對穩(wěn)定的調(diào)控目標(biāo)，對于那些需要能夠更好地應(yīng)對經(jīng)濟中長期和結(jié)構(gòu)性問題的經(jīng)濟體而言，更顯重要?！睋Q句話說，黃金法則能夠支持在逆周期調(diào)節(jié)的基礎(chǔ)上，盡量平衡短期與長期的目標(biāo)更好地協(xié)調(diào)。這也是央行提出做好跨周期調(diào)節(jié)的理念的基本考慮。這反映出高層對中國經(jīng)濟的長期增長質(zhì)量目標(biāo)的高度關(guān)注。

在這之前，中國的貨幣管理政策目標(biāo)基本是依據(jù)“泰勒法則”和逆周期調(diào)節(jié)來執(zhí)行的，更關(guān)注調(diào)節(jié)經(jīng)濟的短期波動。泰勒法則認(rèn)為，如果通貨膨脹率高于目標(biāo)水平，或者經(jīng)濟產(chǎn)出超過潛在水平（表明經(jīng)濟過熱），中央銀行應(yīng)提高利率，以遏制通貨膨脹和過熱的經(jīng)濟增長。提高利率通常會提高貸款成本，從而減少投資和消費支出的需求，冷卻經(jīng)濟。反之，一旦經(jīng)濟沒有達(dá)到潛在增長率水平，應(yīng)該采取鼓勵擴張需求的辦法，刺激需求，實行寬松的貨幣政策，把利率調(diào)下去刺激投資需求和消費，從而消除勞動力市場多出來的失業(yè)現(xiàn)象，把總的產(chǎn)出水平拉回到潛在水平之上。這就是逆周期調(diào)節(jié)的思路，意在緩解經(jīng)濟的短期波動。

總體而言，有證據(jù)表明，2022年之前，中國的宏觀調(diào)控轉(zhuǎn)向了更加強調(diào)跨周期調(diào)節(jié)的思路。張軍表示：“盡管央行并未完全放棄逆周期調(diào)節(jié)，但在2017年-2022年之間，其政策主張一直公開強調(diào)跨周期調(diào)節(jié)?！毖胄性谡邎?zhí)行中需要配合中國經(jīng)濟的中長期目標(biāo)和戰(zhàn)略定位。央行的目標(biāo)也更傾向于確保宏觀經(jīng)濟運行在一個相對可控且穩(wěn)定的狀態(tài)，同時根據(jù)黃金法則，這樣的政策能幫助抑制投資需求中的泡沫成分，保持實際經(jīng)濟的相對穩(wěn)定。

堅持“穩(wěn)中求進(jìn)”，避免“大起大落”

盡管按照泰勒法則，降息可以刺激需求、消除產(chǎn)出缺口，但是利率太低會刺激無效的投資，鼓勵泡沫，導(dǎo)致一些不應(yīng)開展的項目重新啟動。然而，利率過高又會抑制需求。因此，易綱曾公開提到，如能遵循黃金法則，即確保實際利率與GDP潛在增長率之間的差距盡可能小，有助于為實現(xiàn)經(jīng)濟的穩(wěn)健發(fā)展創(chuàng)造條件。這種政策調(diào)整符合中央提出的“穩(wěn)中求進(jìn)”總基調(diào)。

易綱在2023年第6期《經(jīng)濟研究》上發(fā)表了“貨幣政策的自主性 、有效性與經(jīng)濟金融穩(wěn)定”一文，文章中提到，貨幣政策應(yīng)以中國的實際情況為主導(dǎo)，而不是完全跟隨美國政策變化。例如，在美國加息時，中國可能會選擇降息，反之亦然。這樣的調(diào)整有助于避免宏觀經(jīng)濟政策的急剎車和急轉(zhuǎn)彎，符合“穩(wěn)中求進(jìn)”的要求。

張軍認(rèn)為，“穩(wěn)中求進(jìn)”這一政策取向，自2011年中央經(jīng)濟工作會議提出后，一直延續(xù)至今，對中國宏觀經(jīng)濟管理架構(gòu)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。該方針強調(diào)在穩(wěn)定經(jīng)濟的基礎(chǔ)上，推動經(jīng)濟進(jìn)步，而非進(jìn)行劇烈的政策調(diào)整。這種策略旨在避免急轉(zhuǎn)彎和急剎車，希望既防止泡沫，也防止緊縮，確保經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展。

張軍分析道，“穩(wěn)中求進(jìn)”策略的背景與2008年全球金融危機后的應(yīng)對措施對中國經(jīng)濟所形成的壓力密切相關(guān)。盡管當(dāng)時經(jīng)濟過熱，政府選擇了大規(guī)模刺激政策，包括所謂四萬億的財政支出和大幅度信貸擴張。政策刺激導(dǎo)致經(jīng)濟過熱之后，政府在2013年調(diào)整策略，主動降低經(jīng)濟增長目標(biāo)，釋放了經(jīng)濟需要冷卻和更關(guān)注供給側(cè)的信號。2013年中央政治局召開會議，提出了中國經(jīng)濟增速需要適當(dāng)調(diào)低的觀點，理由在于當(dāng)時經(jīng)濟增速過快引發(fā)較大經(jīng)濟與金融風(fēng)險。

會議提出了“三期疊加”的概念，以解釋和支持這一政策調(diào)整。“三期”指的是：①換擋減速期，即經(jīng)濟已進(jìn)入一個需要主動減速的階段；②刺激政策消化期，即此前的四萬億刺激政策帶來了大量債務(wù)，這些債務(wù)需要逐步消化；③產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛期，即經(jīng)濟在經(jīng)歷了長期高速增長后，需要進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，以應(yīng)對當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性問題。

張軍認(rèn)為，引入“三期疊加”概念后，決策層對未來經(jīng)濟走勢的討論逐漸形成了共識，即經(jīng)濟政策應(yīng)保持“穩(wěn)中求進(jìn)”的態(tài)勢。這一方針旨在，在穩(wěn)健中追求進(jìn)步，以應(yīng)對經(jīng)濟增速過快、債務(wù)消化任務(wù)繁重以及結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛等挑戰(zhàn)。

供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革

2015年和2016年，《人民日報》刊發(fā)了三篇權(quán)威人士的訪談，文章強調(diào)了從需求管理轉(zhuǎn)向供給管理的必要性與重要性，提出中國經(jīng)濟在經(jīng)歷了20多年高速增長后，必須主動減緩增速，并注重供給側(cè)管理，改善結(jié)構(gòu)，提升質(zhì)量。張軍認(rèn)為，這一轉(zhuǎn)變標(biāo)志著中國經(jīng)濟管理思路的重大調(diào)整，從需求側(cè)管理轉(zhuǎn)向供給側(cè)改革?！肮┙o側(cè)改革不僅關(guān)注優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)，還涉及產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整，如推動綠色轉(zhuǎn)型和收縮高污染、高能耗產(chǎn)業(yè)。隨之而來的戰(zhàn)略性投資政策，集中于新興產(chǎn)業(yè)的培育和發(fā)展，而傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)則面臨更多挑戰(zhàn)?！睆堒姺治龅?。 

此外，供給側(cè)改革還涉及培育新興產(chǎn)業(yè)，通過產(chǎn)業(yè)政策支持這些領(lǐng)域。自2016年起，戰(zhàn)略性投資的規(guī)模逐漸擴大。政府在戰(zhàn)略布局方面的投入增加，相應(yīng)地，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)面臨更大壓力，因為它們在獲得信貸和投資方面逐漸被邊緣化。同時，環(huán)保投入也得到加強，例如2014年修訂的《中華人民共和國環(huán)境保護(hù)法》引入了對地方政府環(huán)保政績的“一票否決”制度。這些措施標(biāo)志著中國經(jīng)濟政策的持續(xù)調(diào)整與優(yōu)化。

不過，張軍提醒，供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革雖然在新興的戰(zhàn)略性領(lǐng)域取得了不小的進(jìn)展，但也對中小微企業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)造成了沖擊，包括數(shù)字平臺經(jīng)濟的快速擴張對傳統(tǒng)的服務(wù)業(yè)和零售業(yè)造成了巨大沖擊。另外，在房地產(chǎn)等影響較大的領(lǐng)域，以防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險為思路的政策也密集出臺，顯示了政府對這一行業(yè)泡沫風(fēng)險的警覺。

要把擴大內(nèi)需與供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革有機結(jié)合起來

2020年疫情的爆發(fā)和蔓延，不僅沖擊了全球經(jīng)濟，也對中國經(jīng)濟造成巨大的負(fù)面影響。張軍認(rèn)為，當(dāng)前中國經(jīng)濟總體上堅持“穩(wěn)中求進(jìn)”的基調(diào)顯得尤為重要。財政政策方面，財政赤字保持相對保守，未大幅度擴大，利率仍保持在較高水平。這種政策取向反映了對經(jīng)濟風(fēng)險的謹(jǐn)慎態(tài)度。

張軍教授說：“如果沒有疫情，我們就不會出現(xiàn)嚴(yán)峻的需求收縮。即使我們的負(fù)債率不低，但大多數(shù)情況下只要有付息能力，債務(wù)問題就不會變得像今天這樣尖銳?！彼J(rèn)為，現(xiàn)在的宏觀經(jīng)濟情況就是從局部的收縮演變過來的，一旦有一個領(lǐng)域因為疫情沖擊而出現(xiàn)收縮，就可能引發(fā)債務(wù)違約風(fēng)險，然后就會通過債務(wù)鏈迅速波及其他領(lǐng)域。短期來說，存量可能不會受大的影響，但流量上會出問題，如付不了利息、租金、甚至工資，公司就可能不得不考慮開始裁員，最后必然使政府部門和家庭部門都受到流量收縮的影響。

在這一狀況下，中國對之前的宏觀政策思路進(jìn)行再調(diào)整。在堅持穩(wěn)中求進(jìn)的總基調(diào)下，2022年底的中央經(jīng)濟工作會議對宏觀管理的政策思路進(jìn)行了調(diào)整，提出應(yīng)將擴內(nèi)需與供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革有機結(jié)合，以應(yīng)對疫情后的需求收縮問題，同時堅持供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革不動搖。張軍認(rèn)為，“這種轉(zhuǎn)變反映了對需求管理所帶來的問題的回應(yīng)，如通縮壓力增大和資產(chǎn)價值收縮。 ”

最后，張軍建議，在這一宏觀管理框架下，微觀主體必須去適應(yīng)場景的改變。所謂適應(yīng)就是得去尋找新的出路，因為整個經(jīng)濟都會進(jìn)入到一個轉(zhuǎn)型的新時期。企業(yè)、包括房地產(chǎn)企業(yè)都要轉(zhuǎn)型、地方融資平臺要轉(zhuǎn)型、地方政府也要轉(zhuǎn)型，發(fā)展模式也要改變。這就是現(xiàn)實，中國也一定會加快模式轉(zhuǎn)型的步伐。如果能夠真正有了實質(zhì)性轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟雖然回不到此前的擴張速度，但發(fā)展的質(zhì)量也確實會有大幅度提升。

海報設(shè)計：白浪