在韓國經(jīng)濟經(jīng)歷飛速發(fā)展的時代，房地產(chǎn)投資憑借其高額的回報率成為了韓國投資者的首要投資選擇，高額的租房定金（通常為房子價值的70%）和傳貰制度成為了房東進行獲得資產(chǎn)凈利潤的重要條件。然而，飛速上升的房價和高昂的定金迫使許多年輕人離開大城市，或者選擇背上高額的貸款。同時，一旦房東投資失敗，租客就會失去所有的定金，而那往往是租客一生的積蓄。另一方面，在文在寅政府努力通過稅收遏制房價上升的同時，許多韓國家庭卻表示房地產(chǎn)是他們的主要投資，貿(mào)然降低房價必然會引起民眾的不滿。因此，如何通過合理的手段抑制房價瘋漲，同時解決人民對于資產(chǎn)流失的不滿，將會成為文在寅政府的一大難題。

韓國首爾汝矣島漢江公園

在擔任韓國總統(tǒng)的三年半內(nèi)，文在寅經(jīng)歷了很多重大事件：消除了2017年潛在的戰(zhàn)爭威脅；在2018到19年間，推進了唐納德·特朗普和金正恩的三次會面；并在2020年成功領導人民針對冠狀病毒采取了有效的應對措施。但是這一回，他的團隊也許終于碰上了棘手的問題：首爾的房地產(chǎn)市場。

房地產(chǎn)在每個國家都是一個敏感的政治問題，但在首爾，這個問題是爆炸性的。由于缺少其他的投資選擇，韓國的財富流入房地產(chǎn)市場的程度異常之高。韓國的國內(nèi)股市尚可，但并不理想：財閥集團在整個市場中所占的份額過多（截至2020年3月，僅三星電子就幾乎占了整個韓國綜合股價指數(shù)市值的34％），因此投資者很難獲得穩(wěn)定且多元化的投資。同時，財閥公司的治理問題也一直存在著，該問題可能會導致公司操縱股價，進而削弱公眾投資者對韓國股市的信心。在國外投資，尤其在炙手可熱的美國股票市場上進行投資，越來越受到韓國投資者的歡迎，但由于對美國股市的不熟悉以及匯率波動，使韓國投資者的回報變得難以預期。

相反，房地產(chǎn)是直觀的：這一市場是肉眼可見的，不會憑空消失，并且其價值不會像股票一樣轉眼清零。韓國的投資者已經(jīng)總結出了一套對房地產(chǎn)進行成功投資的公式：（值得投資的房產(chǎn)需要）位于市中心，周圍有方便搭乘的公共交通，這些條件似乎非常明確，尤其是考慮到韓國有一半人口居住在大城市中。韓國投資者還記得，在1980年代韓國經(jīng)濟開始爆發(fā)性增長時，首爾的優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)所帶來的“傳奇”回報。1977年，一套位于江南區(qū)中心，狎鷗亭的1000平方英尺的公寓約為14000美元；到了2020年，同一套公寓的價值已經(jīng)超過200萬美元；其凈回報率為14286％，在43年間的年化回報率為330％。在這樣投資情況下，2019年的數(shù)據(jù)顯示，有超過85％韓國家庭財富中包含非金融資產(chǎn)（主要是房地產(chǎn)）。相比之下，截至2016年，美國家庭財富中只有35％屬于非金融資產(chǎn)；而截至2015年，擁有非金融資產(chǎn)的日本家庭占43％。原因是美國和日本家庭傾向于以金融資產(chǎn)（例如股票和債券）而非房地產(chǎn)的形式持有財富。

韓國獨特的傳貰制度讓投資房地產(chǎn)變得更加容易。對于不熟悉這套制度的人來說，這套制度似乎有些荒謬：在租期（通常為兩年）中，房客要向房東預付一大筆定金，通常是房子價值的70%左右。租客不向房東支付任何其他款項，房東在租約結束時退還全部押金。實際上，房東是從房客處借錢，而不收取任何利息。房東不會在每個月收取租金，而是在租期中通過投資借來的押金來賺錢。這種不同尋常的制度是韓國的快速增長時期的產(chǎn)物，這是對無法進行可靠的信用檢查、無法指望房客定期付款，以及高得離譜的資本回報率時代做出的回應。在20世紀60年代，韓國一年期存款的典型利率遠高于20%，房東僅僅通過持有一筆錢，就足以收獲優(yōu)秀的回報。時至今日，傳貰仍是房地產(chǎn)租賃的主要形式，今年6月的數(shù)據(jù)顯示，首爾71%的租賃交易是基于傳貰制度。

隨著韓國經(jīng)濟成熟，銀行利率下降到現(xiàn)實水平，聰明的投資者想出了一種從傳貰金中獲得回報的新方法：再投資房地產(chǎn)。例如，一個有投資野心的房東可以先找一個傳貰租戶，讓他先交35萬美元的定金，然后再花15萬美元（相當于房價的30%），（支付首付）買下一套價值50萬美元的公寓。兩年后，在租賃結束時，房東可以以60萬美元的價格出售公寓（對于首爾蓬勃發(fā)展的房地產(chǎn)市場，這是一個合理的升值速度），償還租戶的存款35萬美元，并獲得10萬美元的盈利。對比兩年的初始投資（15萬美元），房東的回報率約為66%。這種做法后來被稱為“空房投資”（gap investment），有投資欲望的房東會對多處房產(chǎn)進行這樣的投資：同樣的例子，但他們會用從另一名租戶拿到的35萬美元的訂金，去購買價值116萬美元的第二套公寓，然后再讓更貴的公寓實現(xiàn)增值。近年來，激進的投資者在數(shù)以百計的房屋中實施這一計劃，創(chuàng)造了一個極其危險且完全不受監(jiān)管的金融生態(tài)系統(tǒng)。一旦房地產(chǎn)市場出現(xiàn)低迷，房東的破產(chǎn)就會使成百上千人的傳貰金（jeonse）化為烏有，而傳貰金通常是租客一生的積蓄。例如，在2019年6月，一名房地產(chǎn)投資者在實施投資套利（指房產(chǎn)價格與傳貰金之間的“差價”，通常為30%，但也可以在10%到40%之間波動）計劃中，購買了首爾江西（Gangseo）區(qū)280套房子，并在之后破產(chǎn)，這毀掉了他租戶一生的積蓄。即使該體系按照預期運行，也已經(jīng)存在推動房價不斷上漲的推動力，以防止傳貰系統(tǒng)的消亡。

戴口罩的人們經(jīng)過韓國首爾明洞一處打折的橫幅，韓國延長首都圈加強版防疫措施。

中央銀行為回應新冠疫情所提供的廉價資金只會使這一趨勢更加惡化。由于異常低的利率造成流動性過剩，資金流入資產(chǎn)（房地產(chǎn)）并推高資產(chǎn)價格。在美國，這種增長反映在股票市場上，盡管大流行對經(jīng)濟造成了破壞，但股票市場仍在繼續(xù)攀升。但是在韓國，首選的投資資產(chǎn)是房地產(chǎn)，房地產(chǎn)市場隨即瘋狂上漲。自2017年以來，首爾的平均房價上漲了50％，有著世界上最快的增長速度。即便是位于中產(chǎn)階級社區(qū)（比如首爾北部邊緣的恩平區(qū)）的一套1000平方英尺的中等公寓，也能輕松賣出100萬美元以上的價格。這種增長比美國的股市泡沫更有害，因為飆升的房價正迫使初次就業(yè)的年輕人離開首爾，迫使他們不得不花幾個小時乘坐擁擠的公共交通去市中心上班。為了支付隨著房價攀升而膨脹的傳貰金，年輕人通常不得不貸款，這成為了學生貸款債務之外的額外負擔。

韓國政府已經(jīng)提出了一項包含所有可行方案的計劃來抑制房價的上升。今年7月，執(zhí)政的民主黨在程序閃電戰(zhàn)（procedural blitzkrieg）中通過了一系列與房地產(chǎn)相關的法律，并在今年4月的議會選舉中贏得了多數(shù)席位。此次修訂提高了針對非住宅房地產(chǎn)投資者的稅收：針對那些擁有多套住房的投資者的房產(chǎn)稅從3.2％升至6％、企業(yè)（而非自然人）獲得的房產(chǎn)投資收益將被面臨20%的額外征稅、房產(chǎn)贈與稅也從62%提高到了72%，此舉是為了防止富裕的老年人通過給年幼的孩子財富，并以他們的名義投資房地產(chǎn)。此次修訂還限制了向不打算居住的購房人發(fā)放的貸款，從而抑制了空房投資，遏制了進入房地產(chǎn)市場的過剩流動性。這項修訂也保護了租房者，因為租房者可以自動選擇延長租期，而房東只能根據(jù)某些被規(guī)定的原因拒絕延長租期。延期租賃的租金漲幅不得超過5%，所有的租約都要報告給政府，并由政府記錄在案。這會為支付了大筆傳貰金的房客提供對房子的自動留置權。

文在寅政府和民主黨也在解決首爾房地產(chǎn)的長期供需問題。本月，經(jīng)濟和財政部宣布了一項計劃，通過將公寓建筑的高度限制從35層提高到50層，將最大建筑面積比例從300％提高到500％，為首爾及其周邊地區(qū)提供多達260000套住房，并將一部分增加的房屋補貼用于為新婚夫婦和無房者減輕住房壓力。民主黨重新提出了將國民議會和部分青瓦臺總統(tǒng)府遷往韓國中部世宗市的想法，以減輕首爾自身的負擔。為了轉移流向房地產(chǎn)的資金，民主黨正在提議設立“新政基金”（New Deal Fund），讓人們可以選擇投資5G和自動駕駛汽車等大型政府項目。

但文在寅面臨著這些措施帶來的巨大政治影響，這是韓國政府迄今在國內(nèi)面臨的最大挑戰(zhàn)。由于韓國家庭財富的很大一部分與房地產(chǎn)息息相關，試圖降低房地產(chǎn)價格是一個政治上極具爭議（third rail issue）的問題，相當于威脅減少美國老年人401（k）賬戶或養(yǎng)老基金的余額。房地產(chǎn)問題也打擊了文在寅的核心支撐群體：城市的白領階層。他們分為兩類：一類是通過房地產(chǎn)投資積累凈資產(chǎn)的人，另一類是由于房價飆升而被房地產(chǎn)市場拒之門外的人。韓國的保守派（地主利益的可靠守護者）抵制立法機構對修訂法律的投票，使得國會中剩下的民主黨通過修訂。總統(tǒng)府內(nèi)的幾名高級官員在被控擁有多處房產(chǎn)并擔任房東后辭職（他們在網(wǎng)上被嘲笑，因為他們選擇了房子而放棄了工作）。在激烈的辯論中，民主黨議員金成軍在電視上辯論支持政府政策，但他在之后表示“房價不會下跌”。由于成功應對新冠疫情，文在寅在5月初獲得了高達71%的國內(nèi)支持率，但在8月，蓋洛普韓國（Gallup Korea）的每周民意調(diào)查中顯示，這一支持率降至39%，為其總統(tǒng)任期內(nèi)的最低水平。

然而，初步回報似乎表明，文在寅政府對房價上漲的全力打壓正在奏效。房屋價格的上漲速度從8月份開始放緩，江南等熱點地區(qū)的房價在過去幾周沒有上漲。投資于房地產(chǎn)的私募股權基金管理的總資產(chǎn)也有所減少，因為新稅對公司擁有的房地產(chǎn)制定了嚴厲的懲罰。隨著首爾市長補選將于2021年4月舉行，房地產(chǎn)問題很可能會決定文在寅剩余任期的成敗。

（本文編譯自8月28日的《外交政策》）